Наследие и перспективы
Что оставило столетие
Если оглянуться из 2026 года, историю швейцарского рынка капитала с 1914 года можно прочитать как последовательность централизаций. Кантональные биржи XIX века уступили место единой национальной бирже в Цюрихе в 1995 году. Отдельные компании, занимавшиеся торговлей, расчётами и информацией, слились в SIX в 2008 году. Кантональные законы были заменены федеральным Законом о биржах в 1997 году, который, в свою очередь, был поглощён Законом об инфраструктуре финансового рынка (FinfraG) 2016 года. Уголовное преследование инсайдерской торговли перешло от кантонов к Конфедерации в 2013 году. На каждом шаге Цюрих выигрывал. Город, который в XIX веке конкурировал с Женевой и Базелем за листинг федеральных облигаций и железнодорожных акций, стал бесспорным местом нахождения швейцарской рыночной инфраструктуры.
Некоторые черты пережили все реформы. Банки по-прежнему владеют рыночной инфраструктурой, как члены Effektenbörsenverein владели цюрихской биржей в XIX веке. Саморегулирование по-прежнему определяет листинг и раскрытие информации, хотя предстоящий пересмотр FinfraG может перенести раскрытие информации ad hoc в федеральное право. Швейцарское предпочтение принципов детальным правилам, прагматичных органов и быстрых процедур сформировало Комиссию по поглощениям в той же мере, что и SER. Наконец, швейцарский рынок капитала остался открытым миру, как провозглашала карта Джакометти в зале 1930 года. Он продолжает привлекать иностранных эмитентов, иностранных инвесторов и иностранные торговые компании.
Предстоящие вызовы
Швейцарский рынок стоит перед рядом вызовов. Первый — концентрация рыночной капитализации в нескольких очень крупных компаниях и сокращение числа котируемых компаний среднего размера, что уменьшает разнообразие рынка и его привлекательность для инвесторов, ориентированных на рост. Второй — конкуренция со стороны Нью-Йорка за листинг швейцарских компаний с глобальным бизнесом, как показывает двойной листинг Amrize. Третий — трансформация рыночной инфраструктуры под влиянием технологии распределённого реестра, в которую SIX инвестировала через SIX Digital Exchange и которая рассматривается в части J настоящей книги. Четвёртый — отношения с Европейским союзом. Пакет соглашений, согласованный между Швейцарией и ЕС в конце 2024 года, не охватывает финансовые услуги, так что доступ швейцарских банков и инфраструктур к европейскому рынку по-прежнему зависит от решений об эквивалентности и от доброй воли Комиссии.1
Пятый вызов касается структуры собственности. После поглощения Credit Suisse банком UBS в 2023 году один банк имеет среди владельцев и клиентов SIX больший вес, чем когда-либо имел какой-либо банк. Баланс между интересами крупнейшего владельца, интересами небольших банков и интересами эмитентов и инвесторов, зависящих от инфраструктуры, потребует продуманного корпоративного управления. Швейцарские власти явно заинтересованы в сохранении независимости и устойчивости инфраструктуры, которая является для страны системно значимой.
Взгляд практика
Для практика, консультирующего международных клиентов, швейцарский рынок капитала предлагает согласованный свод правил, применяемых опытными институтами. Основных контактных точек немного: FINMA — по надзорным вопросам и злоупотреблениям на рынке, SER — по листингу, одобрению проспектов и раскрытию информации ad hoc, Бюро раскрытия информации SIX — по пакетам акций, Комиссия по поглощениям — по публичным предложениям и Генеральная прокуратура — по уголовным делам. Каждый из этих институтов публикует свою практику, и к большинству из них можно неформально обратиться до совершения сделки. Швейцарские правила, как правило, короче и гибче своих европейских аналогов, тогда как их применение за последние два десятилетия стало строже.
В трансграничной работе повторяется ряд практических моментов. Пороги раскрытия начинаются с 3% и охватывают деривативы. Порог обязательного предложения в 33⅓% может быть изменён уставом, поэтому изучение устава целевого общества обязательно. Правило минимальной цены больше не допускает премии за контроль. Швейцарское право об инсайдерской торговле применяется ко всей торговле ценными бумагами, котирующимися в Швейцарии, независимо от местонахождения трейдера. Клиентам из Германии и других европейских юрисдикций следует также учитывать, что швейцарское право разграничивает обязанности эмитентов в рамках саморегулирования по Правилам листинга и законодательные запреты злоупотреблений на рынке более чётко, чем Европейский регламент о злоупотреблениях на рынке. Это разграничение может сузиться после вступления в силу предстоящего пересмотра FinfraG.
Примечания
- Федеральный департамент иностранных дел, «Package Switzerland–EU (Bilaterals III)», https://www.europa.eda.admin.ch/en/package-switzerland-eu, и Федеральный совет, «Swiss–EU package: Federal Council approves agreements and opens consultation process», 13 июня 2025 г., https://www.admin.ch/en/newnsb/gjJJsduojrsl43zOAsGVq. Ни в одном из источников финансовые услуги не названы среди областей пакета. После консультаций, продолжавшихся до 31 октября 2025 года, послание было внесено в парламент в марте 2026 года. ↩
Только для общего ознакомления. Настоящая статья не является юридической или налоговой консультацией, не заменяет консультацию по конкретному делу и не создаёт отношений между адвокатом и клиентом. Она отражает правовое положение по состоянию на октябрь 2026 г.