Анатомия убытков

Суперстаршие транши и логика керри-трейда

Большая часть убытков возникла из продукта, название которого предполагало максимальную надёжность. Обеспеченные долговые обязательства (CDO) объединяли в пулы ценные бумаги, обеспеченные активами, многие из которых, в свою очередь, были обеспечены американскими жилищными ипотечными кредитами, и делили полученные денежные потоки на транши разной очерёдности. Самый старший транш, так называемый суперстарший (super senior), по очерёдности стоял выше даже траншей с рейтингом AAA и потому считался практически свободным от кредитного риска. Выступая организатором таких структур, UBS оставлял на собственном балансе крупные объёмы суперстарших бумаг. Согласно Докладу для акционеров (Shareholder Report), портфель суперстарших позиций банка вырос с низкого уровня в феврале 2006 года примерно до 50 млрд долларов США к сентябрю 2007 года, из которых около 27 млрд долларов США составляли позиции, захеджированные лишь частично или не захеджированные вовсе.¹

В докладе различались три типа позиций. Так называемые суперстаршие позиции с отрицательным базисом (negative basis) были полностью захеджированы за счёт кредитной защиты, приобретённой у контрагента, нередко у монолайн-страховщика. Позиции второго типа, называвшиеся AMPS по наименованию стратегии хеджирования «Amplified Mortgage Portfolio», были защищены лишь от первых убытков — как правило, в размере от двух до четырёх процентов номинальной суммы. Третью категорию составляли незахеджированные позиции, удерживавшиеся в расчёте на хеджирование, которое так и не было осуществлено.² Частичное хеджирование основывалось на статистическом допущении: исторические данные указывали на то, что убытки по ипотечным пулам никогда не достигнут суперстаршего уровня, а значит, защита от первых нескольких процентов потерь представлялась достаточной. Когда цены на жильё в США впервые за десятилетия упали в масштабах всей страны, это допущение рухнуло. Банковская комиссия отметила, что банк приравнивал суперстарший транш с рейтингом AAA к прочим долговым ценным бумагам с рейтингом AAA, хотя риски у них были совершенно разные.³

Экономическим обоснованием этих позиций служил керри-трейд. UBS финансировал суперстаршие позиции по своей внутренней стоимости фондирования и получал спред, небольшой в процентном выражении, но привлекательный при крупной номинальной сумме. Доклад для акционеров оценил этот положительный керри примерно в 20 базисных пунктов и отметил, что модель фондирования создавала видимость прибыльности таких позиций, поскольку внутренняя трансфертная цена не отражала их риск ликвидности.⁴ К тому же выводу с регуляторной точки зрения пришла и Банковская комиссия. Она установила, что UBS предоставлял всем направлениям бизнеса финансирование на одинаковых, относительно благоприятных условиях, не учитывая профиль риска и доходности финансируемых активов. Нейтральное построение внутренней модели ценообразования отражало убеждённость руководства в том, что его процессы управления рисками и контроля достаточно чувствительны, чтобы предотвратить злоупотребления.⁵

Контроль рисков, стоимость под риском и стресс-тесты

Позиции выросли до таких размеров потому, что в отчётах банка о рисках они были практически невидимы. UBS измерял рыночный риск в основном с помощью моделей стоимости под риском (VaR), откалиброванных на недавней рыночной истории, и дополнял их стресс-тестами. Суперстаршая позиция в сочетании с хеджем выглядела в этих системах нейтральной — как для VaR, так и для стресс-тестов. Банковская комиссия пришла к выводу, что позиции «исчезли с экрана радара», несмотря на номинальный объём около 50 млрд долларов США. Поскольку более жёсткие параметры были отброшены как нереалистичные, стрессовые сценарии банка оказались чрезмерно оптимистичными. Когда в 2007 году наступили рыночные потрясения, их масштаб застал врасплох ответственных за риски.⁶

Доклад для акционеров добавил ряд выводов, сделанных изнутри банка. До третьего квартала 2007 года не существовало совокупных номинальных лимитов ни на склад CDO (CDO warehouse), ни на суперстаршие позиции. Отчёты о рисках отражали позиции за вычетом хеджей, что скрывало валовый объём портфеля. У службы контроля рисков не было детальных данных об обеспечении, лежавшем в основе структур, — например, о годе выдачи ипотечных кредитов, кредитных рейтингах заёмщиков или очерёдности залогов. Не проводился и сквозной анализ (look-through) базовых кредитов.⁷ Процесс одобрения новых видов деятельности был раздроблен. В отношении стратегии AMPS доклад установил, что формальное одобрение новой бизнес-инициативы получено не было, хотя в её рамках было заключено одиннадцать сделок. Банковская комиссия добавила, что одобрения порой давались уже после того, как позиции были приобретены или оставлены в торговых книгах, что могло превращать одобрение в свершившийся факт.⁸

Не менее поучительна и надзорная сторона этой истории. В докладе FINMA 2009 года зафиксировано, что в марте 2007 года на встрече в Лондоне директор банка по рискам сообщил Банковской комиссии, что UBS имеет чистую короткую позицию по субпрайму, а это предполагало, что банк защищён от падения рынка. Надзорные органы приняли это заявление без детальной проверки. Лишь позднее выяснилось, что с учётом DRCM банк имел крупную чистую длинную позицию. Согласно тому же докладу, высшее руководство UBS и Банковская комиссия узнали о полном объёме суперстарших позиций одновременно — в августе 2007 года. FINMA установила также, что UBS, в отличие от Credit Suisse, который начал сокращать свои позиции по субпрайму ещё в четвёртом квартале 2006 года, кризис на американском рынке недвижимости застал врасплох и совершенно неподготовленным.⁹

Подход, основанный на моделях, поощрялся и самой регуляторной системой. В июле 2004 года Банковская комиссия одобрила модель рыночного риска банка, включая детальное моделирование кредитных спредов. Она также приняла доводы банка против невзвешенного коэффициента левериджа, указав на искажения размеров балансов, вызываемые различиями между IFRS и US GAAP. Впоследствии FINMA сожалела об этом решении.¹⁰ В годы, предшествовавшие кризису, швейцарские требования к капиталу превышали международный минимум — этот подход получил название «швейцарская надбавка» (Swiss finish). В докладе FINMA отмечалось, что швейцарские требования должны были превышать международные минимальные стандарты, однако «не в несоразмерной и искажающей конкуренцию манере»; эта формулировка отражала политические ограничения, в которых работали надзорные органы.¹¹

Списания 2007 и 2008 годов

Убытки проявлялись волнами. Осенью 2007 года UBS впервые за много лет объявил о квартальном убытке, вызванном списаниями по американским ипотечным позициям. 10 декабря 2007 года банк раскрыл информацию о дальнейших списаниях примерно на 10 млрд долларов США по своим субпрайм-активам, главным образом по CDO и суперстаршим траншам, и одновременно объявил о пакете мер по укреплению капитала, описанном ниже.¹² Окончательные данные за 2007 год показали чистый убыток около 4,4 млрд швейцарских франков — первый годовой убыток в истории объединённого банка.¹³

Хуже всего оказались результаты первого квартала 2008 года. 1 апреля 2008 года UBS объявил о списаниях около 19 млрд долларов США по позициям, связанным с американским рынком недвижимости, и в тот же день Марсель Оспель сообщил, что не будет баллотироваться на переизбрание на пост председателя.¹⁴ Опубликовав в мае полную квартальную отчётность, банк сообщил об убытке за квартал в размере 11,5 млрд швейцарских франков и совокупных списаниях в 37,4 млрд долларов США с лета 2007 года. Он объявил о сокращении к середине 2009 года около 5 500 должностей, из них около 2 600 в инвестиционном банке, а также о продаже субпрайм-бумаг и ипотечных ценных бумаг на 15 млрд долларов США фонду под управлением BlackRock. В том же отчёте был зафиксирован чистый отток средств клиентов подразделения управления капиталом за квартал в размере 12,8 млрд швейцарских франков, значительная часть которого пришлась на Швейцарию.¹⁵ Для Цюриха этот отток значил больше, чем сами торговые убытки, поскольку он показывал, что кризис в инвестиционном банке начал подрывать основной бизнес, на котором держалась вся группа.

По подсчётам Банковской комиссии, списания до середины 2008 года составили около 42,8 млрд долларов США. Почти половина этой суммы приходилась на керри-трейды с ценными бумагами, обеспеченными активами, с рейтингом AAA и на суперстаршие позиции по CDO.¹⁶ К концу кризиса убытки UBS по этим позициям обычно оценивались примерно в 50 млрд долларов США.¹⁷ За весь 2008 год группа отчиталась об убытке до налогообложения в размере 34,3 млрд швейцарских франков и о чистом убытке, приходящемся на акционеров, около 19,7 млрд швейцарских франков.¹⁸ Перемену судьбы отразил курс акций. За два года он упал примерно с 75 до 8 швейцарских франков, уничтожив значительную часть сбережений швейцарских розничных акционеров и пенсионных фондов, для которых UBS долгое время считался базовым активом.¹⁹

Примечания

1. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs, 18 апреля 2008 г. (указ. соч.), раздел о суперстарших позициях. ↩
2. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs, 18 апреля 2008 г. (указ. соч.), определения суперстарших позиций с отрицательным базисом, позиций AMPS и незахеджированных суперстарших позиций. ↩
3. SFBC, Subprime Crisis (указ. соч.), раздел об оценке подверженности риску. ↩
4. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs, 18 апреля 2008 г. (указ. соч.), раздел о модели фондирования. ↩
5. SFBC, Subprime Crisis (указ. соч.), раздел о внутреннем фондировании и трансфертном ценообразовании. ↩
6. SFBC, Subprime Crisis (указ. соч.), раздел о стресс-тестировании. ↩
7. UBS AG, Shareholder Report on UBS’s Write-Downs, 18 апреля 2008 г. (указ. соч.), выводы о контроле рисков, данных и аналитике. ↩
8. SFBC, Subprime Crisis (указ. соч.), раздел о недостатках процессов и процедур одобрения. ↩
9. FINMA, Finanzmarktkrise und Finanzmarktaufsicht (указ. соч.), сравнение UBS и Credit Suisse и выводы о кризисных сценариях. ↩
10. FINMA, Finanzmarktkrise und Finanzmarktaufsicht (указ. соч.), разделы о модели рыночного риска и о коэффициенте левериджа. ↩
11. FINMA, Finanzmarktkrise und Finanzmarktaufsicht (указ. соч.), раздел 2.2.3, с. 20: «die schweizerischen Eigenmittelanforderungen dürfen auch für die Grossbanken über den internationalen Mindeststandards liegen, jedoch nicht in unverhältnismässiger und wettbewerbsverzerrender Weise.» Цитата в тексте приведена в переводе с немецкого. ↩
12. UBS AG, форма 6-K, пресс-релиз от 10 декабря 2007 г. (указ. соч.). ↩
13. Swiss National Bank, Financial Stability Report 2008 (указ. соч.), раздел о крупных банках. ↩
14. Investment & Pensions Europe (IPE), “Ospel quits UBS amid further write-downs”, 1 апреля 2008 г., https://www.ipe.com/ospel-quits-ubs-amid-further-write-downs/27580.article. ↩
15. NBC News (Associated Press), “UBS reports quarterly loss of $10.97 billion”, май 2008 г., https://www.nbcnews.com/news/amp/wbna24480735. ↩
16. SFBC, Subprime Crisis (указ. соч.), обзор списаний. ↩
17. Matthew Allen, “Swiss bank bailout turned poison into profit”, swissinfo.ch, 31 октября 2013 г., https://swissinfo.ch/eng/business/bye-bye-bad-bank_swiss-bank-bailout-turned-poison-into-profit/37218080. ↩
18. UBS, “2008–2015” (история компании), https://www.ubs.com/global/de/our-firm/our-history/ubs-in-the-world/2008-2015.html. ↩
19. swissinfo.ch, “Ex-UBS chiefs dodge legal action – for now”, 14 октября 2010 г., https://www.swissinfo.ch/eng/banking-fintech/ex-ubs-chiefs-dodge-legal-action-for-now/28544626. ↩

Только для общего ознакомления. Настоящая статья не является юридической или налоговой консультацией, не заменяет консультацию по конкретному делу и не создаёт отношений между адвокатом и клиентом. Она отражает правовое положение по состоянию на октябрь 2026 г.